Multiples-Bewertung: Aktien im Peer-Group-Vergleich bewerten
Ist eine Aktie mit einem KGV von 25 teuer oder günstig? Ohne Vergleich lässt sich diese Frage kaum beantworten. Die Multiples-Bewertung löst genau dieses Problem: Sie setzt die Bewertungskennzahlen eines Unternehmens systematisch in Relation zu einer sorgfältig ausgewählten Gruppe vergleichbarer Unternehmen.
Dieser Artikel erklärt, wie eine sinnvolle Peer Group entsteht, welche Multiples sich für welchen Branchentyp am besten eignen, und welche typischen Fallstricke die Multiples-Bewertung verzerren können, wenn man sie zu oberflächlich anwendet.
Die passende Peer Group auswählen
Eine belastbare Peer Group besteht aus Unternehmen mit möglichst ähnlichem Geschäftsmodell, ähnlicher Größe und ähnlichem Wachstumsprofil, nicht einfach aus der groben Branchenzugehörigkeit. Ein Nischen-Softwareanbieter mit 20 Prozent Wachstum sollte nicht direkt mit einem reifen Konzernsoftware-Anbieter mit 3 Prozent Wachstum verglichen werden, selbst wenn beide formal derselben Branche angehören.
Auch die geografische Ausrichtung spielt eine Rolle: Ein US-Unternehmen mit primärem Heimatmarkt USA lässt sich nicht ohne Weiteres mit einem europäischen Wettbewerber vergleichen, unterschiedliche Marktreife, Wettbewerbsintensität und Kapitalkosten führen zu strukturell unterschiedlichen fairen Bewertungsniveaus.
Fünf bis zehn wirklich vergleichbare Unternehmen liefern meist eine solidere Grundlage als zwanzig grob ähnliche, wo die Vergleichbarkeit im Detail bereits zu stark verwässert ist. Qualität der Auswahl schlägt hier deutlich die Quantität.
Welche Multiples für welchen Branchentyp
Für margenstarke, kapitalleichte Geschäftsmodelle wie Software eignen sich KUV und EV/Sales gut, gerade bei noch nicht durchgehend profitablen Wachstumsunternehmen. Für etablierte, profitable Industrieunternehmen liefert EV/EBITDA meist die aussagekräftigste, kapitalstrukturneutrale Einordnung.
Bei Finanzinstituten wie Banken oder Versicherungen dominieren KBV und die Eigenkapitalrendite, während bei zyklischen Rohstoffunternehmen oft eine Kombination aus KUV und EV/EBITDA über einen kompletten Konjunkturzyklus hinweg sinnvoller ist als eine einzelne Momentaufnahme.
Grundsätzlich gilt: Je näher am tatsächlichen operativen Geschäft eine Kennzahl ansetzt (Umsatz, EBITDA) und je weniger sie von Ermessensentscheidungen wie Abschreibungen oder Kapitalstruktur beeinflusst wird, desto verlässlicher eignet sie sich für einen fairen Peer-Vergleich.
Typische Fallstricke der Multiples-Bewertung
Der häufigste Fehler ist, ein niedrigeres Multiple automatisch als günstiger zu interpretieren, ohne zu prüfen, WARUM es niedriger ist. Oft rechtfertigen strukturelle Gründe, etwa geringeres Wachstum, höheres Risiko oder schwächere Marktposition, ein dauerhaft niedrigeres Bewertungsniveau, das keine echte Unterbewertung darstellt.
Auch der Zeitpunkt des Vergleichs spielt eine Rolle: Multiples schwanken über Marktzyklen erheblich, ein Vergleich mitten in einer Übertreibungsphase des gesamten Sektors kann selbst die "günstigste" Aktie der Peer Group in absoluten Zahlen teuer erscheinen lassen. Der historische eigene Durchschnitt der Aktie liefert oft zusätzlichen Kontext.
Schließlich sollten Sondereffekte wie einmalige Rechtsstreitigkeiten, kürzliche Übernahmen oder außergewöhnliche Bilanzposten bei einzelnen Peer-Unternehmen bereinigt oder zumindest berücksichtigt werden, sonst verzerren solche Ausreißer den gesamten Gruppendurchschnitt unnötig.
Multiples-Bewertung praktisch anwenden
Ein sinnvoller Ablauf: Zuerst die Peer Group sorgfältig auswählen, dann für jedes Unternehmen die relevanten zwei bis drei Multiples berechnen, den Median (nicht den Durchschnitt, der von Ausreißern stärker verzerrt wird) der Gruppe bestimmen, und schließlich prüfen, ob und warum das eigene Unternehmen davon abweicht.
Eine Abweichung vom Peer-Median ist kein automatisches Kauf- oder Verkaufssignal, sondern der Ausgangspunkt für die eigentliche Analyse: Ist die Abweichung durch bessere oder schlechtere fundamentale Qualität gerechtfertigt, oder handelt es sich um eine tatsächliche Fehlbewertung durch den Markt?
Auf VAIQ lässt sich dieser Vergleich direkt über den Screener nachvollziehen, der Kennzahlen mehrerer Aktien parallel gegenüberstellt, statt jede Aktie einzeln nachschlagen zu müssen.
Häufige Fragen
Wie wählt man eine sinnvolle Peer Group aus?
Nach ähnlichem Geschäftsmodell, ähnlicher Größe und ähnlichem Wachstumsprofil, nicht nur nach grober Branchenzugehörigkeit. Fünf bis zehn wirklich vergleichbare Unternehmen liefern meist eine solidere Grundlage als zwanzig nur oberflächlich ähnliche Firmen.
Ist ein niedrigeres Multiple immer ein Kaufsignal?
Nein, ein häufiger Fehler. Ein niedrigeres Multiple kann strukturelle Gründe haben, etwa geringeres Wachstum oder höheres Risiko, die ein dauerhaft niedrigeres Bewertungsniveau rechtfertigen. Die Abweichung ist der Ausgangspunkt für weitere Analyse, kein automatisches Signal.
Median oder Durchschnitt für den Peer-Vergleich?
Der Median eignet sich meist besser, da er weniger von einzelnen Ausreißern in der Gruppe verzerrt wird als der arithmetische Durchschnitt. Ein einzelnes extrem hoch oder niedrig bewertetes Unternehmen kann den Durchschnitt stark verschieben, den Median dagegen kaum.